Positionen & Meinungen / Preis, Rente, Überleben

Wer, wie ich, ab 1994 in Wien Zinshäuser verwaltet hat, liest den Wert eines Hauses an zwei Listen ab. Die Erste ist die Zinsliste, sie sollte Auskunft geben, was hereinkommt. Die Zweite sucht man vergebens…auf ihr stünde, was der Verwalter aufgeschoben hat, aus mangelnder Deckung und fehlendem Anreiz des Eigentümers: das Dach, die Steigleitung, der längst überfällige Stiegenhausanstrich. Was man einnimmt, ist die eine Seite der Medaille. Was es kosten würde, dass nachhaltig mehr hereinkommt, ist die andere. Dazwischen liegt der ganze Beruf, und wer nur die erste Liste liest, hat schon verloren.

Am 11. Juni 2026 hat die EZB erstmals seit einem Jahr wieder den Leitzins angehoben. Ein halbes Jahr davor war in den meisten Immobilienwirtschaftlich getriebenen Häusern von weiteren Senkungen die Rede aber dazwischen lag kein Denkfehler, dazwischen lag ein grauer Schwan: die Straße von Hormus.

Kein Ereignis aus dem Nichts - eines, das jeder auf der Risikoliste hatte und trotzdem niemand einpreiste.

Aber wir verwenden noch immer dieselben Begriffe. Wir sagen Marktmiete zu einem Mietzins, den seit Jänner ein Gesetz fortschreibt, und der ist eben kein Markt mehr. Wir sagen Preisfindung zu einem Quartal, in dem fast nichts gehandelt wurde, und so gesehen ist es eben keine Marktschwäche. Das ist ein Markt, der sich weigert, sich festzulegen — und damit hat er recht.

Befund

Die Zahlen sind zwar unstrittig, ihre Deutung ist es bestimmt nicht. Der Energiepreisschock des Frühjahrs hat Brent von 65 auf über 100 Dollar getrieben und den europäischen Gaspreis zeitweise verdoppelt. Die Eurozone-Inflation lag im Mai bei 3,2 Prozent (die EZB rechnet fürs Gesamtjahr mit 3,0 Prozent bei 0,8 Prozent Wachstum). Österreich finanziert dagegen mit gut vier Prozent Defizit und unter laufendem EU-Verfahren. Seit 1. Jänner deckelt das MieWeG die Indexierung, zur Wiederholung: 3 % voll, darüber die Hälfte, Anpassung einmal jährlich zum 1. April, im Vollanwendungsbereich heuer maximal 1 % (!).

Und der Investmentmarkt meldet für das erste Halbjahr, je nach Research Haus, 1,0 bis 1,2 Milliarden Euro - minus 31 % oder minus 17 %?

Über diese letzte Zahl lohnt es sich einen Moment nachzudenken: Zwei seriöse Maklerhäuser, dasselbe Land, dasselbe Halbjahr, vierzehn Prozentpunkte Unterschied? Wer daraus einen Ankerwert baut, baut auf einer Erhebungskonvention. Ich verwende beide Zahlen als Bandbreite und keine davon als Beleg.

Philosophischer Analyseversuch

Ich habe mir den Markt vom Liegestuhl aus durch die Sonnenbrille von sechs anerkannten Wirtschaftsphilosophen angesehen.

Keiner von ihnen hat je ein Haus verwaltet, und man merkt es ihnen an.

Brauchbar sind sie trotzdem, weil jeder eine Größe scharf stellt, die wir im Tagesgeschäft verwischen.

Dazu nahm ich noch einen siebten, der die anderen sechs aber für Buchhalter hält.

Adam Smith wird in dieser Branche gern als Kronzeuge des Eigentums geführt. Er hätte zuerst auf die Grundsteuer gezeigt, da die Bodenrente für ihn das Einkommen war, das am wenigsten eigene Leistung voraussetzt und deshalb am ehesten besteuert gehört — ein Satz mit Widerhaken in einem Land, dessen Grundsteuer auf Einheitswerten einer versunkenen Republik ruht, aber Babler sehr schmecken würde. Seine Diagnose wäre für alle drei Lager unangenehm, denn man deckelt die Miete, weil man den Boden nicht besteuert. Der Eingriff in den Vertrag ersetzt den Eingriff in die Rente, den niemand wagt (warum auch immer und warum nicht zuerst bei der katholischen Kirche).

Hayek hingegen hätte den Deckel nicht als Ungerechtigkeit angegriffen, sondern als Informationsvernichtung. Aus seiner Sicht ist der Preis eben keine Verteilungsentscheidung, sondern eine Nachricht über Knappheit. Der Energieschock verlangt, dass sich relative Preise bewegen, aber die Betriebskosten bewegen sich ohnehin, sie kennen keine Bremse - der Hauptmietzins bewegt sich aber eben nicht (mehr). Nein, die Differenz verschwindet deshalb nicht, sie sucht sich folgelogisch einen anderen Weg im aufgeschobenen Stiegenhausanstrich, im Dach das auf übernächstes Jahr verschoben wird, weil sich die Sanierung nicht mehr rechnet. Das Ergebnis ist nicht billigerer Wohnraum - es ist nur älterer.

Mises hätte weniger Geduld gehabt. Er hätte die Abfolge vorgelesen wie ein Protokoll: KIM-Verordnung ab 2022, Kredit verknappt, Transaktionen brechen ein. Auslaufen im Juni 2025, der Markt zieht an. Der Preisauftrieb rechtfertigt den nächsten Eingriff, diesmal bei der Miete. Jede Maßnahme erzeugt das Problem, mit dem die nächste begründet wird. Der Wertzuwachs zwischen 2010 und 2022 war für ihn nie Wertschöpfung, sondern kapitalisierte Kreditausweitung. Die Korrektur 2022 bis 2024 war nicht die Störung, sondern die Rechnung.

Keynes hätte auf die Volumszahl gezeigt und darauf bestanden, dass sie kein Preisproblem beschreibt. Spitzenrenditen weitgehend stabil, Volumen ein Drittel weg — Käufer warten nicht, weil ihnen der Preis zu hoch ist, sondern weil Warten billiger ist als Irren. Das kenne ich aus jeder Abwertungsphase, die ich mitgemacht habe. Keynes Rezept - der Staat investiert, wenn sonst niemand investiert — ist heuer allerdings nicht möglich. Bei über 4 % Defizit und laufendem Verfahren ist der Investor letzter Instanz selbst Bittsteller. Die keynesianische Antwort scheitert in Österreich also nicht theoretisch, im Gegenteil, sie scheitert budgetär. Auch wenn unsere Regierung, dank Tunnelblick, dies differenzierter sieht.

Marx wäre der Einzige gewesen, denn das Vorgehen nicht überrascht hätte. Immobilienwert ist für ihn kein Wert, sondern ein kapitalisierter Anspruch auf künftige Lohneinkommen. Steigt der Anteil, den dieser Anspruch am Haushaltsbudget abschöpft, über eine politisch erträgliche Schwelle, folgt der Eingriff - aus der Arithmetik, nicht aus Ideologie. Das MieWeG ist in dieser Lesart keine Marktstörung, sondern eine Korrektur des Verhältnisses von Lohn und Rente, die man hätte kommen sehen können. Wien ist sein bestes Argument: Der große dekommodifizierte Bestand ist der Grund, warum die teuerste Stadt des Landes politisch die ruhigste ist. Man muss das nicht mögen, aber rechnen muss man damit.

Schumpeter, der 1919 einen bankrotten Staat Österreich als Finanzstaatssekretär übernahm und nach sieben Monaten wieder ging, hätte die Situation auf eine unangenehme Frage zugespitzt: „Wo in dieser Branche findet eigentlich Unternehmertum statt?" Ertrag entsteht bei ihm aus der neuen Kombination, also einer Verwendung, die es vorher nicht gab - alles andere ist Rente. Der Wertzuwachs 2010 bis 2022 war nach dieser Sicht kein unternehmerischer Gewinn, sondern das Nebenprodukt eines Zinssatzes, da hat er wahrscheinlich sogar recht. Und die Insolvenzwelle, die seit 2023 durch Bau und Entwicklung reitet, ist kein Betriebsunfall, sondern der Mechanismus, in dem Kapital aus Strukturen gelöst wird, die es nicht mehr verzinsen. Wer sie am Leben hält, konserviert die Fehlallokation und nennt es Stabilität, würde Schumpeter wohl sagen. Von Mises trennt ihn also mehr, als die gemeinsame Wiener Herkunft vermuten lässt. Kreditschöpfung ist für Mises die Ursache der Verzerrung, für Schumpeter die Voraussetzung der Neuerung. Fragt man ihn, wo in diesem Markt heute tatsächlich neu kombiniert wird, fällt die wahrscheinliche Antwort kurz aus: nicht im Ankauf indexierter Cashflows, sondern dort, wo eine entwertete Nutzung in eine knappe überführt wird - Büro in Wohnen, Handel in Nahversorgung mit Wohnraum darüber, Bestand in Nachverdichtung. Dass die Umnutzung von Büroflächen im ersten Halbjahr 2026 erstmals als eigenes Thema in den Marktberichten steht, ist kein Randbefund, es ist die einzige Bewegung, die er als Ertragsquelle anerkannt hätte. Ob sich jede einzelne Umnutzung rechnet, ist damit noch nicht gesagt.

Taleb würde sich mit den Einwänden seiner Kollegen nicht aufhalten. Er würde aber nicht die Schlüsse angreifen, sondern die Verfahren.

Fünf Denker, fünf Perspektiven auf das System und keine einzige auf die Position. Die heimischen Prognosen für 2026 lagen im Dezember bei bis zu 1,2 Prozent Wachstum, im Frühjahr bei 0,9. Die Differenz stammt aus einem Ereignis, das in keinem der Modelle vorkam — obwohl es auf jeder Risikoliste stand. Das ist kein Prognosefehler, das ist die Kategorie: Wer den Ölpreis nicht prognostizieren kann, kann die Inflation nicht prognostizieren, und wer die Inflation nicht prognostizieren kann, hat für 2027 keine Diskontierung, sondern eine Meinung. Am stärksten wäre Talebs Einwand gegen Keynes, der eine Aggregatsteuerung unterstellt, bei der der Einzelne die Erholung erlebt. Wer im dritten Jahr der Zinsbindung ausfällt, erlebt sie eben nicht mehr. Der Durchschnitt erholt sich möglicherweise, der Liegenschaftseigentümer nicht. Gegen Marx hätte er dieselbe Ansicht mit umgekehrtem Vorzeichen. Gegen Hayek und Mises würde Taleb wohl einwenden, dass sich der Markt wahrscheinlich selbst korrigiert - gewiss. Nur hat vom Argument nichts, wer die Korrektur nicht überlebt. Taleb steht, meines Erachtens, Schumpeter am nächsten, und gerade deshalb trifft es ihn am schärfsten, denn beide würden den Zusammenbruch für notwendig halten. Schumpeter betrachtet ihn von oben, Taleb von innen.

Fazit:

Bestimmt ist schöpferische Zerstörung eine großartige Einrichtung, solange man auf der schöpfenden Seite steht - zerstört wird immer bei jemand anderem, und dieser Jemand hat einen Namen, eine Bank und eine Familie. Volkswirtschaftlich ist die Insolvenzwelle Reinigung, für den betroffenen Eigentümer ist sie das Ende, und in der nächsten Statistik kommt er nicht mehr vor. Ich habe an Abwicklungen gearbeitet, und die Fälle ähneln einander mehr, als der jeweilige Lärm vermuten lässt. Gescheitert ist selten die Markteinschätzung, gescheitert ist die Fristigkeit, die Verflechtung und besonders die stille, irrige Annahme, Refinanzierung sei eine unbeirrbare Konstante. Die Marktmeinung war oft über weite Strecken richtig — sie hat nur nichts genützt.

Marktausblick - oder eben nicht

Aus diesen Überlegungen lässt sich kein Marktausblick gewinnen. Übrig bleiben sechs Sätze, mit denen ich arbeiten werde.

Der Preis ist eine Marktinformation, aber eben nicht mehr immer und überall. Im wertgesicherten Wohnbestand liefert die Miete kein Marktsignal, sondern eine behördliche Fortschreibung. Wer sie als Marktgröße ins Ertragswertverfahren übernimmt, bewertet eine Verwaltungsentscheidung. Marktinformation kommt derzeit aus Neuvermietung außerhalb des MRG, aus Gewerbe, aus Betriebskosten und aus Bauleistungspreisen.
Politik ist offenbar ein Bewertungsparameter, nicht mehr die Rahmenbedingung, die es sein sollte. Vier Inflationslinderungsgesetze in vier Jahren sind kein Sonderereignis, sondern ein klares Muster. Regulierungsrisiko gehört deshalb in die Ansatzentscheidung, nicht in einen Sammelzuschlag beim Kapitalisierungszinssatz. Wer den Deckel als vorübergehend modelliert, hat eine These über die österreichische Innenpolitik getroffen, ohne sie auszuweisen.
Verteilung erzeugt Regulierung, und die Verteilung ist messbar. Das ist der Punkt, an dem Marx brauchbar wird, aber nur hier. Die Mietbelastungsquote ist der verlässlichste Frühindikator für den nächsten Eingriff. Ein Geschäftsmodell, dessen einziger Werttreiber die Indexierung ist, ist kein Immobilieninvestment. Es ist eine Wette auf politische Zurückhaltung.
Was sich nicht prognostizieren lässt, wird strukturiert statt geschätzt. Auf der Jagd gilt: kein Schuss auf Geräusch. In der Bewertung gilt dasselbe für Zahlen, die man nicht sieht, sondern vermutet. Nicht das Zinsniveau sollte man schätzen, sondern die Fristigkeit so legen, dass die Schätzung an Bedeutung verliert. Nicht die Exit-Rendite auf die Nachkommastelle setzen, sondern das Band angeben und den Punkt benennen, an dem die Struktur bricht, brechen muss.
Überleben ist keine Renditegröße, sondern eine Nebenbedingung. Kein Investmentcase darf so gebaut sein, dass ein einzelnes Ereignis den Eigentümer aus dem Spiel nimmt. Das steht vor der Renditerechnung, nicht darin.
Wertzuwachs ohne neue Kombination ist Rente, nicht Ertrag. Jeder Business Plan soll offenlegen, woher sein Ergebnis stammt: aus Marktbewegung, aus Hebel oder aus einer Nutzung, die es vorher nicht gab? Die erste ist politisch exponiert, die zweite fragil, nur die dritte hält beiden Prüfungen stand. Wer das nicht trennt, verkauft Zinsentwicklung als Leistung und merkt den Unterschied erst, wenn die Zinsentwicklung ausbleibt.

Ja, der fünfte und der sechste Satz widersprechen einander, und das bleibt so. Wer nur überlebt, verwaltet Rente und wird über kurz oder lang wegreguliert. Wer nur kombiniert, übersteht die nächste Straße von Hormus nicht. Defensiv in der Struktur, unternehmerisch in der Verwendung — das verlangt zwei Temperamente in derselben Entscheidung. Angenehm ist das nicht, aber ich kenne keinen brauchbaren Ersatz.

Über die Richtung des Marktes sagt das alles nichts, und das ist auch Absicht, denn genau dieser Anspruch ist seit 2020 dokumentiert gescheitert, und zwar in beide Richtungen. Und nein, ich reihe mich nicht bei diesen wirklich schlauen Menschen ein, ich fand’s nur lustig

Fazit:

Gemessen an dem, was ein Marktbericht verspricht, ist das wenig und wird den wenigsten schmecken. Aber im Sommer 2026 ist es offenbar alles, was ich für belastbar halte.

Zwei Jahrzehnte lang haben Prognosen in dieser Branche zufällig gestimmt, weil eine Zinslandschaft alles trug, was man ihr auflud. Diese Landschaft ist weg, und in dieser Form kommt sie nicht wieder.

Smith, Hayek, Mises, Keynes und Marx können uns zeigen, wie die Welt funktioniert. Schumpeter erinnert daran, dass Besitz allein keinen Ertrag begründet - verdient, wer etwas anders zusammensetzt als bisher. Taleb zeigt uns, dass man den Diskurs nur führen kann, solange man am Tisch sitzt. Diese beiden Sätze gelten ohne Voraussetzung. Alles andere ist eine Meinung über die Zukunft, und davon ist mehr als genug im Umlauf.

Was bleibt, sind zwei Sätze, die einander widersprechen und trotzdem beide gelten:

Überleben ist keine Renditegröße, sondern eine Nebenbedingung – kein Case darf so gebaut sein, dass ein einzelnes Ereignis den Eigentümer aus dem Spiel nimmt.
Und: Wertzuwachs ohne neue Kombination ist Rente, nicht Ertrag. Defensiv in der Struktur, unternehmerisch in der Verwendung. Das verlangt zwei Temperamente in derselben Entscheidung. Angenehm ist das nicht, aber ich kenne keinen brauchbaren Ersatz.

Über die Richtung des Marktes sagt das alles nichts = Absicht.

Genau dieser Anspruch ist seit 2020 dokumentiert gescheitert, in beide Richtungen. Was bleibt, ist die ältere Disziplin aus 1994

rechnen, was man weiß;
benennen, was man nicht weiß;
und so bauen, dass der Unterschied
aus beidem dem Anleger nicht das Vermögen kostet.

Links oben zieht schon der schwarze Schwan seine Kreise über meinem Liegestuhl - schönen Sommer!

Quellen und Stände:

EZB, Zinsentscheide 11. Juni und 23. Juli 2026 sowie Projektionen Juni 2026; OeNB, Prognose März 2026 und Wohnimmobilienpreisindex Jänner 2026; WIFO/IHS, Konjunkturprognosen Dezember 2025 und Frühjahr 2026; CBRE und EHL, Investmentmarkt Österreich H1 2026 (Juli 2026); 5. Mietrechtliches Inflationslinderungsgesetz samt Mieten-Wertsicherungsgesetz, in Kraft 1. Jänner 2026; Auslaufen der KIM-Verordnung 30. Juni 2025. Die Angaben zum Investmentvolumen H1 2026 weichen je nach Erhebung ab und sind nicht bereinigt. Die These zum Verhältnis von Grundsteuer und Mietregulierung ist eine Position des Autors, keine belegte Kausalität.