Real Estate Debt im Spannungsfeld zwischen Renditeerwartungen und Sicherheitsanforderungen

Real Estate Debt gewinnt als Anlageklasse unter institutionellen Investoren in Deutschland an Bedeutung — bleibt in den Portfolios aber noch deutlich unterrepräsentiert. Das zeigt eine Studie, die die Hochschule RheinMain in Kooperation mit der CAERUS Debt Investments AG durchgeführt hat. An der Untersuchung beteiligten sich 54 Verantwortliche aus Versorgungswerken, Kreditinstituten, Versicherungen, Pensionskassen und Family Offices. Aktuell liegt die Allokation in Real Estate Debt im Schnitt bei lediglich 1,6 Prozent des Gesamtportfolios. Rund ein Drittel der Befragten plant jedoch, die Aktivitäten in dieser Anlageklasse künftig auszubauen.

Jene Investoren, die ihre Engagements in den nächsten ein bis drei Jahren ausweiten wollen, nannten als Zielgröße durchgängig Volumina von mehr als 75 Mio. Euro. Dem stehen 41 Prozent gegenüber, die keine Neuanlage in dieser Anlageklasse planen, sowie ein gutes Viertel, das sich noch nicht festgelegt hat.

Die Studienautoren um Bernd Wieberneit, Professor für Investment- und Asset-Management von Immobilien an der Hochschule RheinMain in Wiesbaden, und Patrick Mutt haben auf dieser Basis Szenarien für die kommenden 36 Monate errechnet: Im pessimistischen Fall läge das Neuanlagevolumen im Real-Estate-Debt-Markt der DACH-Region bei rund 1,1 Mrd. Euro, im realistischen Fall bei rund 2,3 Mrd. Euro und im optimistischen Fall bei rund 3,7 Mrd. Euro.

Rendite-Risiko-Profil

Als wichtigsten Investitionstreiber identifiziert die Studie die Ausgewogenheit von Rendite und Risiko — bewertet mit 4,31 von 5 möglichen Punkten. Die Studie hält dazu fest:

„Ein Engagement in Real Estate Debt bietet ähnlich einem Core-Investment ein gesichertes Cashflow-Profil, eine geringe Volatilität und eine schwache Korrelation zu anderen Assetklassen wie beispielsweise den Anleihe- sowie Aktienmärkten. Renditeseitig erreichen vorrangige besicherte Immobilienkredite das Niveau risikoreicherer Anlageklassen wie hochverzinslicher Unternehmensanleihen oder übertreffen es, und dies bei einem niedrigeren Risiko durch die dingliche Besicherung.“

Als zweitwichtigsten Treiber nennen die Befragten die Nachfrage nach Fremdkapital, die unmittelbar aus der Finanzierungslücke resultiert. Auf der fünfstufigen Skala von „unbedeutender Treiber“ bis „Haupttreiber“ erreichte dieser Faktor einen Wert von 4,0.

Whole-Loans bevorzugt — Dilemma bei der Renditeerzielung

Bei der bevorzugten Kapitalstruktur sprechen sich die Kapitalgeber mehrheitlich für Whole-Loans aus. Die Befragten erwarten im Schnitt eine Brutto-IRR von 8,0 Prozent p. a. und akzeptieren im Median einen Beleihungsauslauf von 70,0 Prozent. Damit entsteht ein strukturelles Dilemma: Die geforderten Verzinsungen lassen sich durch Immobilien im Core-Segment kaum erwirtschaften. Die Ertragserwartung verlangt Objekte mit höherem Risikoprofil — etwa Value-Add-Repositionierungen oder Projektentwicklungen mit Vorvermietung —, deren Projektrenditen eine entsprechend höhere Verzinsung der Fremdmittel tragen.

„Die Präferenz für vorrangige Strukturen, die gegenwärtig überproportionale Bepreisung von Risiko und die Zurückhaltung gegenüber dem Einsatz von Leverage auf Fondsebene bestätigen die Priorität von Sicherheit und Portfolio-Resilienz bei der Anlageentscheidung. Allerdings ist die geforderte Rendite mit defensiven Bestandsfinanzierungen im aktuellen Marktumfeld kaum zu erreichen. Hier kommen Angebot und Nachfrage aktuell nicht zusammen.“

—Markus Kreuter, COO von CAERUS Debt Investments

Als Ausweg erwägen 60 Prozent der Befragten die Finanzierung von Projektentwicklungen.

Back Leverage: breite Skepsis unter Investoren

Der Einsatz von Fremdkapital auf Fondsebene — Back Leverage — böte theoretisch eine weitere Möglichkeit, die geforderte Rendite ohne höheres Objektrisiko zu erzielen. Die Studie zeigt jedoch eine ausgeprägte Zurückhaltung: Nur zwölf Prozent der Befragten setzen Back Leverage bereits ein, weitere drei Prozent planen eine Implementierung. Demgegenüber schließen 67 Prozent den Einsatz auch für die kommenden Jahre aus.

Als Haupthinderungsgrund führen 37 Prozent der Antwortenden die damit einhergehende Risikoerhöhung an. 19 Prozent sehen den Markt für solche Strukturen als noch nicht ausgereift und vermissen entsprechende Standards. 13 Prozent verweisen auf die Komplexität der Strukturen sowie den damit verbundenen zusätzlichen Reporting-Aufwand. Kreuter sieht hier dennoch Potenzial: Eine Alternative könnte sein, die Bedenken der Investoren durch geeignete Strukturen auszuräumen.

Ergänzung zum klassischen Bankdarlehen

Nachfrageseitig positioniert sich Real Estate Debt in Deutschland damit vorerst als Ergänzung klassischer Bankfinanzierungen. 

„Real Estate Debt kommt idealerweise dann ins Spiel, wenn die Immobilie knapp nicht in das Finanzierungsraster der Banken passt. Sei es im Beleihungsauslauf, sei es, dass es sich um ein Transformationsobjekt handelt, das in Richtung ESG repositioniert werden soll, wenn es ein Aufvermietungsthema oder eine Änderung der Nutzungsart gibt.“

—Matthias Thomas, Business Development & Client Relationships bei der CAERUS Debt Investments AG

Die Studienergebnisse zeichnen damit das Bild einer Anlageklasse, die strukturell wächst, deren Skalierung jedoch an der Lücke zwischen Renditeerwartung und verfügbarem Objektuniversum hängt. Ob Projektentwicklungsfinanzierungen oder weiterentwickelte Back-Leverage-Strukturen diese Lücke schließen, wird die Marktentwicklung der kommenden Jahre zeigen.